¡Después de un tiempo de espera, de vuelta a la picadora de carne!

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La primera y más fácil etapa del estallido de la burbuja que exigimos hace un año está completa. Las acciones de crecimiento más especulativo que lideraron el mercado en la subida han sido aplastadas, y una gran parte de las pérdidas totales en los mercados que esperábamos ver hace un año ya se han producido. Dadas las condiciones iniciales de extraordinaria euforia especulativa, esto era casi seguro. Las sorpresas negativas del año pasado, desde la guerra en Ucrania hasta el pico de la inflación global, fueron bastante innecesarias para asegurar una recesión significativa.

Ahora las cosas se complican más. Si bien la espuma más extrema se ha eliminado del mercado, las valoraciones aún no se acercan a sus promedios a largo plazo. Además, en el pasado, por lo general se sobrecorregieron por debajo de la tendencia a medida que se deterioraban los fundamentos. Tal resultado sigue siendo muy probable, pero dadas las complejidades de un mundo en constante cambio, los inversores deberían tener mucha menos certeza sobre el momento y el alcance del siguiente tramo desde aquí. De hecho, una variedad de factores, especialmente el ciclo presidencial poderoso y poco reconocido, pero que también incluye la disminución de la inflación, la fortaleza continua del mercado laboral y la reapertura de la economía china, hablan de la posibilidad de una pausa o retraso en el bajista. mercado. La importancia del deterioro de los fundamentos corporativos significará todo durante los próximos doce a dieciocho meses.

Más allá del corto plazo, para los inversionistas fundamentales a largo plazo, el panorama general sigue siendo que los problemas a largo plazo de la disminución de la población, la escasez de materias primas y el aumento de los daños causados ​​por el cambio climático están comenzando a influir con fuerza en las perspectivas de crecimiento. Los shocks geopolíticos y de recursos del año pasado solo exacerbarán esos problemas. Y en los próximos años, dado el cambio en el entorno de las tasas de interés, la posibilidad de una recesión en los mercados inmobiliarios globales plantea riesgos aterradores para la economía.

Bueno, eso fue emocionante! ¡Ha habido demasiados años aburridos en mi carrera de 55 años y 2022 no fue uno de ellos! Desde el principio, todos podemos estar de acuerdo en una cosa: las acciones, ya sean de primera clase o especulativas, son mucho más baratas que hace un año y comprarlas ahora dará un rendimiento mucho menos decepcionante que el que habría sido entonces.

Así que vamos a revisar la oferta. El S&P 500 necesita un repunte del 33 % para recuperar las pérdidas del año pasado en términos reales (ajustados a la inflación), 1 el Nasdaq un intimidante 61 % y ARKK, el ETF de Cathie Wood, como representante de las acciones de crecimiento agresivo, necesitaría triplicarse ! Algunos de los nombres de crecimiento más confiables y de capitalización más grande, como Amazon (AMZN), Alphabet (GOOGL, GOOG) y Meta (META), las compañías maravillosas de la última década, tienen que aumentar de 70% a 150% para recuperar sus picos de 2021. Y el daño en un solo año a las carteras de acciones/bonos ampliamente diversificadas es el peor en casi un siglo. A principios del año pasado, en "Let the Wild Rumpus Begin", predijimos que las pérdidas totales en las tres principales clases de activos (acciones, bonos y bienes raíces) podrían llegar a $35 billones solo en los EE. UU., incluidos $17 billones en acciones y 6 billones de dólares en bonos. Bueno, hasta ahora, con el sector inmobiliario aún decidiéndose, las pérdidas en las acciones estadounidenses han superado los 10 billones de dólares y en bonos más de 5 billones de dólares, además de una pérdida inesperadamente grande de 2 billones de dólares en criptomonedas. Ciertamente, una parte decente de las pérdidas que predijimos ya ocurrió, un pago inicial, por así decirlo.

Las revisiones de fin de año generalmente atribuyen estas pérdidas bastante graves a la combinación de la guerra por Ucrania, descrita como inesperada, y el aumento de la inflación, también descrito como inesperado en su gravedad y persistencia. (Algunos comentaristas también mencionan el covid-19 y los cuellos de botella inesperados y el crecimiento reducido que causó el covid en la economía mundial, especialmente en China). La clave aquí es, por supuesto, la palabra "inesperado". La ironía para mí es que esperaba este tipo de caída general del mercado sin ninguna ayuda inesperada. Mi razonamiento era simple. Las explosiones de confianza de los inversores en los precios en constante aumento, como ocurrió hace dos años, son raras y solo han ocurrido en los EE. UU. tres veces en el mercado de valores: 1929, 1972 y 2000 (e incluso entonces, 1972 fue marginal) única vez en el mercado de la vivienda, en 2006. En los ejemplos del mercado de valores, para alcanzar proporciones de burbuja, los tres necesitaban largas mejoras económicas, márgenes récord o al menos atractivos, una sólida situación laboral y el comportamiento de la Fed y el gobierno que apoyaba la especulación. En definitiva, un entorno casi perfecto para los inversores. A partir de estos picos económicos, financieros y psicológicos, probablemente solo había una forma en que las cosas podían proceder: solo podían deteriorarse, y eso es precisamente lo que hicieron todos.

La característica interesante de estos percances incrementales "inesperados" del último año es que es probable que se intensifiquen y compliquen la última fase de nuestra actual recesión del mercado. Como traté de dejar en claro en mi última nota "Entering the Superbubble's Final Act", la primera fase de una ruptura extrema de la burbuja es, en mi opinión, casi segura, y con razón o sin ella, así fue como vi las rupturas de 2000 y 2007 en sus primeras fases. Para pinchar estas burbujas, todo lo que tiene que hacer es que los inversores se pregunten si sus condiciones económicas y financieras casi perfectas pueden extrapolarse para siempre. 2

Casi cualquier alfiler puede pinchar una confianza tan suprema y causar la primera caída rápida y severa. Son solo accidentes esperando a suceder, todo lo contrario de lo inesperado. Pero después de algunos repuntes espectaculares del mercado bajista, ahora nos acercamos a la fase final mucho menos confiable y más complicada. En esta etapa, los mercados inmobiliarios, que siempre reaccionan con más lentitud, aún no se han recuperado por completo; ni la economía ha entrado en recesión, ni las ganancias corporativas han sido severamente golpeadas. La duración y la profundidad de la continua caída del mercado a partir de aquí depende de la precisión con la que se desarrolle el deterioro de las condiciones perfectas.

La guerra en Ucrania no es sencilla, por decir lo menos. Ucrania, Rusia y Bielorrusia juegan un papel importante en los cereales y las semillas oleaginosas y papeles aún más importantes y peligrosos en los fertilizantes. La perturbación de la geopolítica que provocó la invasión y la casi imposibilidad de calcular el efecto secundario de limitar la energía de Europa, por no mencionar los riesgos resultantes del precio y la disponibilidad de alimentos y energía en algunos países en desarrollo vulnerables, contribuyen a un nivel excepcional. de incertidumbre Algunas de estas incertidumbres podrían convertirse en sorpresas agradables y, por lo tanto, podría haber un paso inesperado (al menos para los bajistas) hacia la recuperación. Pero en el lado pesimista, muchos de nosotros podríamos estar de acuerdo en que rara vez han estado presentes tantos potenciales severamente negativos. "Polycrisis" bien puede ser la palabra del año. Si alguno de estos factores se sale de control, podría provocar una grave recesión mundial.

Un factor importante es que el estallido de la burbuja inmobiliaria mundial, que recién comienza, probablemente tendrá un efecto colateral económico más doloroso que el que está teniendo la caída de las acciones, ya que los precios extremos de la burbuja en las acciones se han limitado a los Solo nosotros. Otros mercados de valores varían desde un precio justo hasta un sobreprecio normal o moderado. En el sector inmobiliario, por el contrario, a pesar de que el aumento de casi el 20 % de los precios de la vivienda en EE. UU. en 2021 (el mayor aumento anual en los libros de récords) dejó el múltiplo del precio de la vivienda del ingreso familiar en EE. UU. (ahora 6 veces, frente a 4,5 veces en 2011 , según datos de la Oficina del Censo) por encima de su récord anterior en 2006 en el apogeo de la burbuja inmobiliaria, esa proporción aún está muy por debajo de los múltiplos de 10x a 20x en ciudades desde Vancouver, Londres y París hasta Shanghái, Sídney y Taiwán.

Los desplomes inmobiliarios parecen demorar dos o tres veces más que las acciones (a partir de 2006, por ejemplo, se necesitaron 6 años en los EE. UU. para alcanzar un mínimo) y la vivienda está más directamente conectada a la economía que las acciones a través de los inicios de construcción y los gastos asociados. La vivienda también es mucho más importante para la clase media, cuya riqueza a menudo se encuentra principalmente en la vivienda, que utilizan un apalancamiento mucho mayor a través de hipotecas tradicionales establecidas que nunca en acciones, y que en estos días están sentados en grandes ganancias resultantes de 40 años de la caída de las tasas hipotecarias eleva los precios de la vivienda. Muchos de ellos ven sus casas como una gran reserva de valor y la base de sus planes de jubilación, y ver que el valor comienza a desvanecerse los pondrá muy nerviosos. (Los costos de la hipoteca se expanden para ajustarse a la asequibilidad disponible. Por lo tanto, a medida que las tasas de interés caen, toma hipotecas más grandes porque puede y, a medida que las hipotecas crecen en tamaño, los precios de la vivienda también aumentan). ¡Así que no se meta con la vivienda! Pero tenemos Y los mercados inmobiliarios que se consideraban inexpugnables, Australia y Canadá, por ejemplo, finalmente comenzaron a declinar, con Canadá cayendo un sorprendente 13% el año pasado. Es muy probable que le sigan otros mercados sobrevaluados principalmente con tasas variables.

La larga lista de cosas que han salido mal, que podrían interactuar y hacer que algún componente del sistema se rompa bajo tensión (quizás un componente inesperado), hace que la lectura sea deprimente. Las complejidades se han multiplicado y la gama de resultados es mucho mayor, tal vez incluso sin precedentes en mi experiencia. Habiendo dicho eso, las probabilidades de una caída importante del mercado estadounidense a partir de aquí no pueden ser tan altas como lo fueron el año pasado. El pinchazo de la burbuja suprema del exceso de confianza ha quedado atrás y las acciones ahora están más baratas. Pero debido a la gran extensión de la lista de aspectos negativos importantes, creo que es probable que continúen los problemas económicos y financieros. Creo que fácilmente podrían volverse inesperadamente nefastos. Por lo tanto, creo que una caída continua del mercado de proporciones al menos sustanciales, aunque no es casi seguro como hace un año, es mucho más probable que improbable.

Mis cálculos del valor de la línea de tendencia del S&P 500, ajustado al alza por el crecimiento de la línea de tendencia y por la inflación esperada, es de alrededor de 3200 para fines de 2023. Creo que es probable (3 a 1) alcanzar esa tendencia y pasar al menos algún tiempo por debajo este año o el próximo. No es el fin del mundo, pero comparado con el patrón Goldilocks de los últimos 20 años, es bastante brutal. Y varios otros estrategas ahora tienen números similares. Para explicarlo, 3200 sería una disminución de solo 16,7 % para 2023 y, con una inflación del 4 % asumida para el año, totalizaría una disminución real de 20 % para 2023, o 40 % real desde principios de 2022. Un modesto exceso después de 3200 llevaría toda esta disminución a, digamos, 45% a 50%, un poco menos grave que la disminución habitual del 50% o más desde niveles extremos similares anteriores.

Pero esto es solo mi suposición del resultado más probable. El riesgo real a partir de aquí está en la inusualmente amplia gama de posibilidades en torno a este punto central. Sugeriría barras de error anchas y asimétricas alrededor de cualquier pronóstico de este tipo. Lamentablemente, hay más potenciales a la baja que al alza. En el peor de los casos, si algo se rompe y el mundo cae en una recesión severa, el mercado podría caer un 50% desde aquí. En el mejor de los casos, es probable que haya al menos una modesta disminución adicional, lo que de ninguna manera equilibra los riesgos. Incluso el caso más grave de una caída del 50 % desde aquí nos dejaría justo por debajo de 2000 en el S&P, o alrededor de un 37 % barato. Para poner esto en perspectiva, aún sería una desviación porcentual mucho menor del valor de la línea de tendencia que el sobreprecio que teníamos a fines de 2021 de más del 70%. Por lo tanto, no debe tener la tentación de pensar que absolutamente no puede suceder. (¡Para un ejemplo de una verdadera pesadilla, en 1974 el S&P se hundió por debajo de 7 veces las ganancias!)

Ahora para el tiempo. Hay algunos factores que complican la situación y que parecen bastante probables que arrastren este mercado bajista. Comencemos con ese factor irritante, el Ciclo Presidencial, que suena tan simple que nadie en el negocio del cobro de tarifas puede darse el lujo de estar asociado con él. Y es presumiblemente por eso que sigue funcionando. El hecho importante aquí, ver Anexo 1, es que durante 7 meses del Ciclo Presidencial, desde el 1 de octubre del segundo año (este ciclo, 2022) hasta el 30 de abril del tercer año (2023), los rendimientos, desde 1932, son iguales los de los restantes 41 meses del ciclo! Esto tiene una probabilidad de menos de uno en un millón de ocurrir por casualidad, bastante notable, y ha sido tan poderoso en los últimos 45 años como en los 45 años anteriores. Ahora estamos en este punto dulce, que una vez más está muy bien hasta ahora. La lógica y los matices se detallan en el Apéndice 1. Baste decir que esta influencia positiva puede ayudar a respaldar el mercado durante unos meses más.

Otros factores que sugieren un declive prolongado o retrasado incluyen el hecho de que comenzamos hoy con un mercado laboral aún muy fuerte, la inflación aparentemente comienza a disminuir y, con suerte, China se está reagrupando de una fase de bloqueo estricto que ha interferido gravemente con sus negocios nacionales e internacionales. Pero el predictor más antiguo y efectivo de recesión futura, el diferencial de rendimiento de 10 años menos 3 meses (consulte el Anexo 2 a continuación), ahora indica claramente una recesión dentro del próximo año. Este diferencial se ha vuelto negativo solo 8 veces en los últimos 50 años y las 8 veces han sido seguidas por recesiones. Para frotarlo, no ha habido otras recesiones. Es decir, cada uno de ellos fue precedido por una lectura negativa. Nada mal.

Un contribuyente importante a la resiliencia de la economía hasta ahora ha sido la enorme acumulación de exceso de efectivo que resultó del estímulo de Covid-19. Los diferentes métodos para estimar este exceso de ahorro arrojan cifras ligeramente diferentes, pero la mayoría de los analistas sitúan el pico del exceso de ahorro en $2-3 billones a fines de 2021. Este saldo de exceso de ahorro se ha reducido lentamente a lo largo de 2022, pero ahora menos de la mitad restos. Una vez que se agote, según algunas estimaciones a mediados de año, este apoyo particular a la economía desaparecerá. (Vale la pena señalar que este tipo de estímulo, que aumenta las reservas de efectivo en las cuentas de los individuos, tiene un efecto moderado en la economía pero un efecto mucho más inmediato en los precios de las acciones, como vimos. Las instituciones y los fondos de cobertura se batieron en una rápida retirada de mercados el año pasado, pero las personas, por el contrario, se mantuvieron firmes, compraron las caídas con entusiasmo y continuaron poniendo dinero en el mercado. Por lo tanto, que se agoten las gigantescas reservas de efectivo de 2022 también puede tener consecuencias directas en el mercado).

El siguiente paso es observar la relación entre las recesiones y los valles del mercado. Puede mirar todos los mercados bajistas, de rutina a salvaje, y concluir que el mínimo del mercado ha retrasado el inicio de la recesión en un promedio de 7 u 8 meses. Sin embargo, creo que hacerlo es cometer un error clásico. Las grandes burbujas psicológicas son muy diferentes de los mercados alcistas ordinarios y producen resultados muy diferentes para todo (ver Apéndice 2). En este caso solo estoy interesado en 1929, 1972, 2000 y la burbuja inmobiliaria de 2006. En estos casos los mínimos del mercado se tomaron su tiempo. En 1929 fue años después de que comenzara la recesión; descartemos esto como un caso extremo. Pero incluso los otros tres tardaron 11, 15 y 19 meses. 3 Si asumimos de manera conservadora 1 año, y creemos que es probable que una recesión no comience hasta dentro de 6 meses a un año, puede ver con qué facilidad podemos concluir que el mínimo final para este mercado podría llegar hasta bien entrado 2024.

Otra entraña del mercado que tiene emocionados a muchos alcistas es la posibilidad de un primer recorte de la tasa de interés en los próximos meses, que se espera impulse el mercado al alza. Pero, una vez más, deberías centrarte únicamente en las cuatro grandes burbujas estadounidenses. Los fundamentos tuvieron un impulso tan negativo que para tres de ellos (1929, 2000, 2007) la mayor parte de la caída del mercado ocurrió después del primer recorte de tasas (ver Anexo 3). Pero para recordarnos a todos los inversores lo complicado que es el mundo, en 1974 el mercado sí apareció, después de una terrible caída real del 62% en dos años, exactamente cuando se produjo el primer recorte de tipos. (Ese recorte de tasas se retrasó por el aumento de la inflación causado por la infame crisis del petróleo). Sin embargo, a pesar de estos resultados mixtos y las dolorosas experiencias recientes de los mercados bajistas de 2000 y 2008, seguimos aferrados a la esperanza de que el primer recorte de tasas estar garantizado para matar al oso. Realmente somos una especie increíblemente optimista de que estos ejemplos tan negativos, a pesar de ser claros y recientes, se ignoran tan fácilmente.

Ahora debo confesar que estoy un poco desconcertado como un contrario por el enorme aumento en el pesimismo y el realismo desde mis cartas de hace un año y hace dos años, con firmas influyentes como Morgan Stanley y Goldman Sachs apuntando a la recesión y menores ganancias que no Todavía no parece estar en el precio de las acciones. Igualmente inquietante, se dice que es una de las recesiones más pronosticadas de la historia. Todo es suficiente para hacer que un inconformista temeroso de Dios se despierte en la noche sudando. Me consuelan las estimaciones de ganancias que no se ven afectadas por todos los aspectos negativos posibles, pero aun así prefiero mucho más optimismo, que hace un año era casi universal.

El repunte reciente trae a colación otro factor vergonzosamente simple, el efecto de enero. Enero presenta una fuerza relativa en las características amadas de las personas. A las instituciones les encanta la gran capitalización y la calidad, y estas características probablemente superan su beta durante los 11 meses restantes. Pero históricamente, las personas prefieren acciones de pequeña capitalización, acciones que obviamente son baratas y, de manera confusa, acciones que fueron golpeadas el año anterior. Este último presumiblemente porque acaban de terminar la venta de pérdidas fiscales y tienen ese dinero en la mano, más las bonificaciones y distribuciones de fin de año. Además, este año todavía tienen el saldo del dinero del estímulo. (Y al menos como anécdota, bastantes jugadores institucionales se distraen durante la temporada navideña). Así que es posible que haya adivinado que el rebote en los perdedores especulativos del año anterior podría ser poderoso este año.

Leí sobre el reciente repunte del 20% en Bitcoin y amigos, que supuestamente se debió a razones exóticas. Lo más probable para mí es simplemente el estilo habitual de crypto de comportarse como las acciones más especulativas, casi todas las cuales tuvieron un terrible 2022. (Si desea un ejemplo extremadamente especulativo, tome mi amado y odiado Quantumscape. Fue sobre el primero de los superspecs alcanzó su punto máximo en diciembre de 2020, después de haber pasado de $ 10 a $ 132 en 3 meses, con un valor de más de $ 50 mil millones sin ventas pero con una investigación brillante. Luego disminuyó al mínimo del año pasado en diciembre de $ 5.10, ¡un 96% menos! Pero en enero El 13 cerró a $8.30, un 62% más que el mínimo). Este tipo de repunte después de un baño de sangre no es inusual y es muy posible que no sobreviva a enero. Pero es un factor más que puede ayudar a posponer los mínimos del mercado por un tiempo.

La descripción de mi trabajo en GMO durante la última década más o menos es problemas subestimados a largo plazo. Esto ha demostrado ser un campo fértil y debo admitir que es muy interesante. Me llevó a preocuparme por los impactos climáticos a largo plazo hace más de 15 años, lo que me hizo poner los ojos en blanco. También nos ayudó a ganar la competencia, a partir de 2008, que empezábamos a quedarnos sin muchos recursos importantes. Luego, después de 2009, recuperamos la desaceleración de la tasa de crecimiento de la fuerza laboral en los países desarrollados y China, muchos de los cuales declinaron por completo. El efecto colectivo de la escasez de recursos y mano de obra fue reducir el crecimiento económico a largo plazo, que sugerí en 2009 que probablemente sería de alrededor del 1,5 % en los EE. establecimiento. 4 También pude presentar la idea de que la toxicidad reduce severamente la idoneidad de nuestro planeta para la vida en todas sus formas, incluida la nuestra. Todos estos factores parecían importantes pero aún no críticos, ciertamente no para la comunidad empresarial en general. Eran cosas de las que los inversores realmente se preocuparían en, digamos, 10 años más o menos. Bueno, pasó el tiempo, los problemas climáticos se deterioraron a un ritmo inquietantemente rápido y la caída de la población empeoró.

Ahora parece que el daño climático está en todas las portadas, ya que las sequías, las inundaciones y los huracanes dificultan la agricultura, elevan los precios de los alimentos y aparentemente causan eventos climáticos semanales de miles de millones de dólares. De repente, los problemas a largo plazo se han convertido en problemas inmediatos que requieren respuestas políticas y económicas. Estas respuestas, a su vez, han dejado en claro rápidamente que no tenemos ni remotamente los recursos para ecologizar la economía global con la tecnología actual. Las reservas de litio (cuyo precio subió más del 75 % el año pasado), cobre, cobalto y níquel, por ejemplo, son totalmente inadecuadas y no se están desarrollando en la escala suficiente; de ​​hecho, el capex de recursos ha estado cayendo durante años. La escasez de mano de obra proyectada ha pasado de artículos académicos poco notados a artículos de opinión regulares y solo en el último año, incluso la caída rápida y casi global de la fertilidad, que fue totalmente ignorada, ha comenzado a aparecer en la prensa más ilustrada de manera regular. Esta lista sombría se examinará con más detalle en un documento de seguimiento.

Lamentablemente para los inversores, estos factores se interrelacionan con nuestros problemas más obvios (Ucrania y Covid) y entre sí. Los cuellos de botella y la escasez se han vuelto recurrentes y, en promedio, cada vez más graves. A medida que uno se supera temporalmente y los precios se desploman, surgen otros. La mayoría de estos factores tienen una cosa en común: funcionan para hacer subir los precios, lo que lleva a todo el desordenado conjunto de relaciones cambiantes justo al centro de las preocupaciones típicas del mercado a corto plazo. Hacen que sea poco probable que la inflación vuelva a ser el problema de la era 2000 a 2020. La escasez periódica y los cuellos de botella de todo obviamente elevan los precios y reducen la producción. Sobre todo, necesitan una planificación ilustrada, que en una era de deterioro de la democracia y la geopolítica es muy valiosa. Estas son las fuerzas que hacen que la cola de la distribución económica, financiera y de mercado sea tan aterradora. Para que el mercado pueda sortear las etapas finales del estallido de esta burbuja sin sufrir daños graves, será necesario algo de suerte para los inversores y algo de sabiduría por parte de los responsables políticos.

A pesar de la naturaleza generalmente poco atractiva del mercado de acciones de EE. UU. y la economía global extremadamente complicada, todavía hay una cantidad sorprendente de oportunidades de inversión razonables, incluso si no son sensacionales. El Anexo 4 es el Pronóstico de clases de activos de 7 años de GMO. Muestra que los mercados emergentes tienen precios razonables y que el sector de valor de los mercados emergentes es barato. Es cierto que entraron en este gran declive hace un año mucho más baratos que los EE. UU., pero han bajado de manera similar. Esto es decepcionante pero bastante típico. La primera fase de un mercado bajista suele ser una amplia rebaja en la que solo se utilizan generalizaciones para la diferenciación. Las sutilezas de valor relativo se dejan para más adelante. Mi ejemplo favorito fue 2002, el tercer año de la gran crisis tecnológica, en el que el S&P 500 bajó un 22 % y la beta más alta, pero las acciones emergentes, mucho más baratas, ¡cayeron solo un 2 %!

Al 31 de diciembre de 2022 *El gráfico representa pronósticos locales de rendimiento real para varias clases de activos y no para ningún fondo o estrategia de GMO. Estos pronósticos son declaraciones a futuro basadas en las creencias razonables de GMO y no son una garantía de rendimiento futuro. Las declaraciones prospectivas se refieren solo a la fecha en que se realizan, y GMO no asume ningún deber ni se compromete a actualizar las declaraciones prospectivas. Las declaraciones prospectivas están sujetas a numerosas suposiciones, riesgos e incertidumbres, que cambian con el tiempo. Los resultados reales pueden diferir materialmente de los anticipados en las declaraciones prospectivas. Se supone que la inflación de EE. UU. significa volver a la inflación a largo plazo del 2,3% durante 15 años.

También sigue siendo atractivo el diferencial entre las acciones de valor y de crecimiento en los EE. UU., a pesar de los sólidos últimos 18 meses para el valor, como se muestra en el Anexo 5. Inusualmente, el año pasado el tercer cuartil de valor (aquellos moderadamente más baratos que el mercado) lo hizo extremadamente bien y ahora son poco atractivos. Por el contrario, el valor "profundo", después de haberlo hecho menos bien, sigue siendo muy atractivo en términos relativos. Para aprovechar esta oportunidad, GMO tiene una estrategia llamada Equity Dislocation, que va en largo con las acciones más baratas de EE. UU. y corta en la misma cantidad con las más caras, y que generó un respetable rendimiento positivo de dos dígitos el año pasado.

Al 31/12/2022 | Fuente: GMO La medida de valoración compuesta se compone de Precio/Ventas, Precios/Beneficio bruto, Precio/Valor contable y Precio/Valor económico.

Para aquellos con un horizonte más largo que el promedio, digamos 5 años o más, creo que las acciones relacionadas con los problemas del cambio climático y la creciente presión sobre muchas materias primas tienen una ventaja sustancial sobre el resto de la economía, ya que los gobiernos y corporaciones del mundo empezar a aceptar la urgencia de estos problemas, como lo hizo enfáticamente el gobierno de Estados Unidos con la Ley de Reducción de la Inflación. GMO, como era de esperar dado mi énfasis persistente de una década en estas áreas, tiene dos estrategias, Cambio Climático y Recursos, que tienen registros muy sólidos de 5 y 10 años, respectivamente.

A los políticos siempre les ha gustado ser reelegidos. Hace décadas, calcularon qué factor mueve más el voto. Es probable que sea el estado del mercado laboral en los seis meses previos a las elecciones. Incluso las actuaciones brillantes antes de eso no cuentan; aparentemente están perdidos en la noche de los tiempos. Las administraciones pretenden conseguir precisamente este objetivo, y para ello deben estimular la economía entre 12 y 18 meses antes porque la economía es grande y complicada y tiene mucha inercia. Entonces, alrededor del cuarto trimestre del año 2, este ciclo, 2022, comienzan un estímulo adicional. Digo "extra" porque siempre hay otras consideraciones en juego. La parte interesante para los inversores estadounidenses es que el mercado de valores es mucho más sensible a este estímulo adicional que la economía y el empleo (como vimos con el estímulo de Covid en 2020 y 2021). Por lo tanto, para obtener una modesta, pero políticamente importante, sacudida en las cifras laborales, vemos para el mercado de valores los notables datos mostrados anteriormente, en los que desde 1932 la ventana de estímulo de 7 meses ofrece seis veces los rendimientos mensuales del resto del ciclo. . Sin embargo, mi aspecto favorito de este efecto fue que el mercado del Reino Unido tuvo, desde 1932 hasta 2012, cuando miré por última vez, ¡un salto más grande en el ciclo presidencial de EE. UU. que incluso el de EE. UU.! (Europa tuvo la mitad del efecto e incluso Japón tuvo la mitad). La administración estadounidense, con 85 años de ayuda de una Fed "completamente independiente" (ejem), claramente gobierna las olas globales. No hay premios por adivinar cuál fue la única era de la Fed en la que este ciclo de mercado político no existió en absoluto: la de Paul Volcker.

Tyler Cowen, el conocido economista, me hizo una serie de preguntas difíciles en un podcast reciente, 5 una de las cuales destacó la pequeña cantidad de puntos de datos anteriores sobre superburbujas. Respondí que siempre me impresionó mucho la naturaleza única de 1929, 2000 e incluso 1972 y sus importantes y dolorosos resultados, y que tres ejemplos en los EE. UU., más la burbuja inmobiliaria, más la madre de todas las burbujas en Japón con Los picos de 1989 tanto en la tierra como en las existencias me parecieron un cuerpo de datos considerable y suficiente para formar una opinión razonablemente segura. De hecho, con incluso menos ejemplos, nos dio a GMO la confianza para salir por completo del mercado japonés a fines de la década de 1980 y la mayoría de nuestras acciones de crecimiento de EE. UU. en 1998-99 cuando se formaron esas burbujas. También tomamos medidas extremas de reducción de riesgos para la burbuja inmobiliaria en 2007. Así que hoy obviamente tenemos más puntos de datos y una experiencia más rica que antes de esos tres eventos anteriores. Sin embargo, concedo el punto de que cuantos menos puntos de datos, más significativos deben ser los datos. A veces, los datos son tan buenos que bastará con un solo punto de datos. Si se acercara un gran meteorito de la escala que le costó a la Tierra alrededor del 80% de toda su vida hace unos 60 millones de años, ¡dudo que incluso los economistas lo menosprecien por ser un punto de datos pésimo! "Ah", dirás, con alguna justificación, "eso se basa en la ciencia, y las leyes de la física no cambian, incluso si nuestra comprensión de ellas sí lo hace". Pero yo respondería que ahora tenemos seis burbujas gigantes clásicas, excluyendo nuestro actual y muy digno número siete, y la naturaleza humana, en la que se basan, presumiblemente tampoco cambia. 6 De hecho, probablemente ha cambiado menos que nuestra comprensión de las leyes de la física. Nuestro respaldo intelectual, en cualquier caso, siempre ha sido el valor y la ineludible verdad de que si triplicas el precio de un activo, dividirás su rendimiento futuro entre tres, y ese solo hecho puede ser suficiente para garantizar los miserables resultados de esos históricos. y vertiginosas alturas de mercado. También proporciona datos suficientes para que los inversores intenten eludir parte del dolor. Al menos para mí lo hace.

1 El ajuste por inflación es importante. En los años 70 y 80 se esperaba que todos ajustáramos todo. Después de todo, es tanto una pérdida del valor real de su activo. Me ha sorprendido que mientras la inflación saltaba al 8% en los EE. UU. y al 10% en Europa, las caídas del mercado todavía se discutían típicamente en términos no ajustados. Supongo que estábamos fuera de práctica.

2 Incluso el propio Ben Bernanke, aparentemente igualmente entusiasmado, dijo en la cúspide de la entonces única y única burbuja inmobiliaria de los EE. mercado de la vivienda nunca ha disminuido", lo que significa, por supuesto, que nunca lo haría. Cómo él y su grupo de economistas pudieron pasar por alto la pura extravagancia de un evento 3-sigma sigue siendo uno de los grandes misterios de mi carrera y sugiere algunas características muy extrañas sobre el estilo de la Fed, para quien, en mi experiencia, todos los eventos importantes son "inesperados".

3 1973: 11 meses. 2000: 19 meses. 2007: 15 meses

4 Instituciones como la OCDE, el FMI y el Banco Mundial

5 Jeremy Grantham sobre la inversión en tecnología verde (Ep. 165) | Conversaciones con Tyler, 30 de noviembre de 2022

6 Esto es contar las burbujas inmobiliaria y bursátil japonesas que alcanzaron su punto máximo en 1989 como dos burbujas separadas: son el único caso en la historia de burbujas inmobiliarias y bursátiles plenamente desarrolladas que coinciden.

Descargo de responsabilidad: Las opiniones expresadas son las opiniones de Jeremy Grantham hasta el período que finaliza el 24 de enero de 2023 y están sujetas a cambios en cualquier momento según el mercado y otras condiciones. Esta no es una oferta o solicitud para la compra o venta de ningún valor y no debe interpretarse como tal. Las referencias a valores y emisores específicos son solo para fines ilustrativos y no pretenden ser, y no deben interpretarse como, recomendaciones para comprar o vender dichos valores.

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Nota del editor:Las viñetas de resumen de este artículo fueron elegidas por los editores de Seeking Alpha.

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